中国公司治理指数的设计与应用

（一）中国公司治理评价指标体系

中国上市公司治理评价指标体系的设置，必须考虑我国上市公司所处的制度环境。公司制度具有“路径依赖”性，一国的历史文化、政治制度、法律以及企业的实践等在公司制度的确立与演进中起着重要的影响。我国上市公司是在受着悠久的儒家文化传统以及长期计划经济制度遗产影响的环境下成长起来的。其成长环境的特殊性，决定了我国上市公司无论是在股权结构安排上还是在上市公司的人事安排以及关联交易上均表现出强烈的“路径依赖”性。中国上市公司的股权结构经历了由传统“股权双轨制”和国有股“一股独大”向股权分置和多元化的改革；长期的儒家伦理观念与关系网络的影响，使得上市公司出现显著的连锁董事与关联交易等现象。转轨时期法律的空缺以及市场纠错功能的限制，使得中国上市公司的治理模式表现为既不同于英美的一元制模式，又不同于日德的二元制模式。中国上市公司治理评价指标体系设置基于中国上市公司面临的治理环境特点而设计。

现代的公司不仅仅是股东的公司，而是一个利益共同体，公司的治理机制也不仅限于以治理结构为基础的内部治理，而是利益相关者通过一系列的内部、外部机制来实施共同治理。治理的目标不仅是股东利益的最大化，还要保证公司决策的科学性，从而保证公司各方面的利益相关者的利益最大化。因此，公司治理的评价要素必须考虑利益相关者参与治理的状况。同时因委托代理而产生的公司治理的实质在于股东等治理主体对公司经营者的监督与制衡，以解决因信息的不对称而产生的逆向选择和道德风险问题。因此公司治理的对象有二：一是经营者，对其的治理来自董事会，目标在于公司经营管理是否恰当，判断标准是公司的经营业绩；二是董事会，对其的治理来自股东及其他利益相关者，目标在于公司的重大战略决策是否恰当，判断标准是股东及其他利益相关者投资的回报率。因此对董事会以及经理层的评价是公司治理质量评价的主要内容。我国上市公司中监事会是专司监督的机构，对董事会以及经理层等起着重要的监督制衡作用。因此公司治理的评价体系中应包括对监事会的评价。公司治理评价的目的有很多，如满足监管部门的证券监管、提升上市公司治理质量以及上市公司信用等，但最重要的一点在于满足投资者的需要，通过公司治理指数的信号显示机制，降低投资者信息的不对称性程度。因此从投资者权益保护的角度设置评价内容便是重要的一个方面，如我们评价系统中的信息披露以及控股股东行为等，尤其信息披露是公司治理中的重要约束机制，准确、及时、系统的信息披露是约束公司高管人员行为、确保利益相关者价值最大化的重要手段。

基于以上分析，本系统对公司治理从六个维度进行评价，分别是股东权益与控股股东行为、董事会、监事会、经理层、信息披露以及利益相关者。

1．股东权益与控股股东行为

（1）股东权益。从广义上讲股东的权利指股东向公司得以行使的各种权利；从狭义来看股东权利指股东基于其股东资格而享有的从公司获取经济利益并参与公司治理的权利。股东权利的划分以其行使目的为准，分为自益权与共益权。此种分类方法为日本及我国学术界通常所采用。自益权与共益权是股东权最为重要的一种分类。但是两者间的界限并不是绝对的，这是由于某些共益权是作为自益权的手段而行使，从而使此种权利兼具共益权和自益权的特点，例如会计文件查阅权、会计账簿查阅权和新股发行停止请求权等即属此类。

（2）控股股东行为。从控股股东代理的角度来讲，当前中国上市公司的所有权结构产生了两大公司治理问题。第一，控股股东的代理成本问题，它与所有权的集中度相关；第二，政府在实现股东价值最大化方面软弱无力的问题，它与所有者的身份有关。最近采取的绝大多数措施都是试图抑制第一个问题。相对来看，直接关注第二个问题的措施即使有也是很少的。然而，由于政府在绝大多数上市公司是直接或间接的控股股东，这两个问题实际上是交织在一起的。因此，旨在解决控股股东问题的措施也间接地影响到政府代理机构在实施它们作为所有者的酌情处置权时的能力。

（3）股东大会。股东大会是公司的最高权力机构。然而，中国的法律法规并没有明确规定股东的权利。虽然选举与罢免董事的权利是股东能够影响公司行为的间接方式之一，但是中国的小股东在确保董事会中有代表他们利益的董事方面的能力却很有限。新出台的独立董事制度规定独立董事应该特别关注中小股东的权利。然而，提名独立董事最少需要持有10%的股份的规定意味着小股东不可能有提名独立董事的权利，更不用说任命独立董事了。不给小股东提名独立董事的权利，却规定希望独立董事对小股东承担特别的忠诚义务是不可能的。在目前的所有权结构下，如果没有增加小股东选举董事机会的办法（比如，通过累积投票权的方式）作为补充，提名独立董事的权利几乎是毫无价值的。

基于上述分析，根据《中国公司治理原则》以及《上市公司治理准则》对股东权利、股东大会的规范、控股股东行为规范等的规定，我们认为评价股东权益与控股股东行为应包括股东大会、上市公司独立性、中小股东权益保护以及关联交易等四个方面。

2．董事与董事会

随着美国安然、世通等大公司财务丑闻的爆发，公司治理已成为全球性问题，其中作为公司治理核心机制的董事会治理更成为人们关注的焦点。在公司治理结构中，存在着股东大会和董事会、董事会与经理层两个层次的委托代理关系。其中董事会具有双重身份，既是代理人又是委托人，是公司治理结构中的重要组成部分，并在“公司治理链”中处于枢纽位置。如果董事会能有效进行决策并监督管理层的经营行为，公司的价值将充分放大，股东利益也会得到有效保护。法玛（1980）将董事会描述成公司的最高控制系统，并认为拥有良好董事会的公司将比董事会质量较差的公司持续创造出更好的业绩。

董事会的治理水平主要体现在董事行为的合法性和董事会运作的效率性上。从法律赋予董事会的职责来看，由于董事会是由股东选举的数量不同的董事组成的，因此董事成员及由其组成的董事会必须通过诚信尽责和有效率的工作实现股东的利益最大化。但是在现实中，董事职务归根结底要由有行为能力的自然人来担任，任何担任董事职务的自然人都会存在私人目标和职务目标之间的矛盾，如果对董事行为约束不足、监督不力，董事行为很容易放任自流，出现董事谋私和董事渎职的行为。因此对董事会行为的治理就成为公司治理的一项核心内容，而提高董事会治理效率的关键就是对董事行为的合法性和董事会的运作质量进行有效的和经常性的评价。全美公司董事联合会蓝带委员会甚至认为，只要存在一个恰当的董事会评估程序就可以提高公司业绩。因此对董事会治理水平的系统评价成为公司治理的重要内容。

董事会治理质量的评价应密切结合中国上市公司的治理环境，充分考虑法律赋予董事会的职责以及董事会的特征，从保障公司科学决策的目标出发，注重董事行为的合法性和董事会运作的有效性。基于上述考虑我们从董事权利与义务、董事会运作效率、董事会构成、董事薪酬和独立董事五个维度，设置评价董事会治理质量的指标体系。

3．监事与监事会

公司内部监督机制的完善是提高公司治理质量，降低治理风险的关键。实践中，不同的市场经济国家，由于各自的经济发展道路、社会文化传统和政治法律制度的不同，内部监督的实现形式存在着显著国别差异。与国外相比我国上市公司监事会在公司治理结构中具有一定的特殊性。目前国际上公认的两大治理模式中，英美公司治理模式中没有设置监事会，而是建立了完善的独立董事制度；德日模式的监督机关最为典型，但德日的监事会与我国的监事会含义是不同的。在德国模式中，监事会由非执行董事组成，行使监督职能；董事会由执行董事组成，行使执行职能。监事会在公司治理体系中处于关键地位。日本模式中，监事会和董事会都是由股东大会选取产生，监事会作为独立的机构对董事会行为进行评价。监事会所提供的事前的董事问责制度将有效地提高公司内部的监督质量。

我国上市公司的监事会作为公司内部的专职监督机构的基本职能是以董事会和总经理为主要监督对象，监督公司的一切经营活动以及财务状况。在监督过程中，随时要求董事会和经理人员纠正违反公司章程的越权行为。对监事会参与治理的评价应该以“有效监督”为目标，注重监事的能力和监事会运行的有效性。其中监事能力的保证包括监事会成员的独立性、监督的积极性等；监事会运行的有效性包括规模上的有效性、结构上的有效性、监督权力的有效性等。

4．经理层

公司的社会责任使得公司经理层不仅仅要为股东的利益服务，而且要为更广泛的利益相关者服务。为了促使经理层能够有效地行使其职责，一个最基本的前提条件是要选拔优秀的经理人员。在此基础上，给予经理人员充分的权力以及有效的激励与约束都是提升其效率的关键。在中国转轨时期，经理人市场的作用极为有限，市场的选拔机制以及激励机制的作用程度很低，对经理人的选拔以及激励约束主要应通过内部治理机制实现。目前中国上市公司经理层治理实质上要解决两方面的问题：一要使经理层有能力并积极地通过自身利益的实现来最大化利益相关者的利益，从而解决管理无力和管理腐败的问题，这可以通过良好的激励与约束机制实现；二是要尽可能使有能力的经理层作出有利于公司长远发展的科学决策，这可以通过恰当的任免机制和执行保障机制实现。

因此经理层的评价内容主要包括经理层人员的选拔、执行保障以及激励与约束三个方面。科学的任免制度，对于优秀经理人员的选拔和公司的持续健康发展至关重要。这方面的内容有总经理的选聘方式评价、其他高管人员的选聘方式以及高管人员的行政度等。执行保障状况对经理层有效履行其职责至关重要，其评价内容包括对公司领导结构、经理层对日常经营的控制程序、经理层内部控制程度，以及高层经理人员在股东单位或股东单位的关联单位兼职情况等。经理层的激励决定了经理人员的努力程度，薪酬水平与结构以及经理层持股是考核经理层激励的关键要素。

5．信息披露

信息披露对于约束公司高管人员的行为，增强投资者的信息，提升公司治理的质量起着重要的作用。从国际上看，很多机构都对信息披露给予充分的重视。如美国财务会计准则委员会（FASB）于1978年对财务报告的目标规定：财务报告应该提供对决策有用的信息。该委员会在1980年财务会计概念公告的第2号《会计信息的质量特征》中又提出相关性（及时性、预测价值和反馈价值）与可靠性（如实反映、可核实和中立）两个衡量信息质量的标准；国际会计准则委员会《关于编制和提供财务报表的框架》（1989）提出了可理解性、相关性（具有重要性）、可靠性（真实反映、实质重于形式、中立性、谨慎性、完整性）、可比性等四项表明财务信息质量的特征；巴塞尔银行监管委员会（Basle Committee Banking Supervision）1998年9月发布《增强银行透明度》研究报告指出，信息披露要做到透过现象看本质，必须提供及时、准确、相关和充分的定性与定量信息披露，而且这些披露必须建立在完善的计量原则之上；《OECD公司治理原则》（1999）明确指出，信息透明度（information transparency）成为公司治理机制的重点之一；我国《企业会计准则》（1993）提出了信息质量的七项特征：真实性、相关性、可比性、一致性、及时性、明晰性以及重要性。可见国际组织以及我国有关部门十分重视信息披露及其评价的质量。资本市场的发展使信息披露评价的内容由传统的财务信息披露评价扩展为非财务信息评价。其中公司治理结构的状况是信息披露的重要组成部分。这主要是为了满足机构投资者的需要。

我国上市公司的治理环境与国外有很大不同，对信息披露的评价也不同于国外的系统。上市公司信息披露评价主要包括四项内容：一是财务信息，包括使用的会计准则、公司的财务状况、关联交易等；二是审计信息，包括注册会计师的审计报告、内部控制评估等，审计信息披露评价当前比较注重审计关系本身的合规性、独立性；三是披露的公司治理信息是否符合相关规定，目前虽具有较高的定性标准，但缺乏具体的量化标准；四是信息披露的及时性等。其中信息透明度是核心，具体从完整性、真实性以及及时性三个方面衡量信息披露的质量。其中信息披露的真实性是信息的生命，要求公司所公开的信息能够正确反映客观事实或经济活动的发展趋势，而且能够按照一定标准予以检验；信息披露的及时性要求公司应在信息失去影响决策的功能之前提供给决策者。主要是由于投资者、监管机构和社会公众与公司内部管理人员在掌握信息的时间上存在差异，为解决获取信息的时间不对称性可能产生的弊端，上市公司应在规定的时期内依法披露信息，以增强公司透明度，降低监管难度；信息披露的完整性要求上市公司必须提供公司完整的信息，不得忽略、隐瞒重要信息，使信息使用者能够全面了解公司治理结构、财务状况、经营成果、现金流量、经营风险及风险程度等。公开所有法定项目的信息，使投资者足以了解公司全貌、事项的实质和结果，披露的完整性包括形式上的完整和内容的完整。

>>案例

中国国航公司提高信息披露质量，公司透明度提升获投资者首肯

中国国航公司是中国唯一的载国旗航空公司，是国内最具领先地位的航空客运、舨空货运及航空相关业务的运营商，拥有广泛的航线网络，为主要中国城市及国际目的地服务。公司于2004年12月15日发行H股，并在香港和伦敦两地同时上市。被世界品牌实验室评为中国500名最具价值品牌的第35名，位列国内航空公司第一名，是国内29个具有世界影响力的品牌中唯一的运输服务企业。

公司还是2008年北京奥运会唯一航空客运合作伙伴，这将进一步提升公司的品牌价值，将是2008年北京奥运会最为直接的受益者。中国国航拥有国内最为完善的航线网络和最大的国际航线网络，预计届时公司盈利水平将大幅度提高。2008年奥运会的召开将为国内航空公司带来客流量的激增。据中信建投测算，2008年受奥运会推动，行业需求增速高于运力扩张5.89个百分点，行业客座率和综合载运率将获得明显提升。而国航在国际业务和北京基地的优势地位决定了其将在航空公司中受益最多。2006年国航北京地区市场客运占有率为43.8%，货运占有率为51.8%，完成国际旅客运输669.6万人次，占中国国际旅客吞吐量的40.8%。此外，作为奥运会合作伙伴，国航也正在积极利用奥运会这一契机大力推广其品牌。国航在2006年年报中公布，2006年是奥运营销工作的重要一年，公司制定了奥运工作三年规划，包括机上营销、海外营销、渠道销售和员工激励等13类共54项活动，推出创新服务产品，宣传国航奥运品牌形象，强化客户和公众对国航的认知度。

上市两年来，国航一直致力于提高透明度的追求。公司严格按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》和其他相关的法律、法规及条例的要求，规范运作，不断完善现代企业制度建设，提升公司治理水平，加强信息披露，强化投资者关系管理。建立了股东大会、董事会和监事会议事制度。公司治理结构完善。控股股东与公司完全分开，董事长、总经理分设，公司管理层无交叉任职；公司董事会人数和构成符合治理准则要求，报告期内增补一名独立董事，更换一名非执行董事并设立了航空安全委员会；公司董事认真履行诚信义务，切实履行相应责任；公司按时召开监事会会议，全体监事列席董事会会议，并通过日常和专项检查，对公司财务以及董事、高级管理人员行使职权的合规性和规范性进行监督，依法履行职责；公司管理层勤勉尽责，专业尽职，公司管理与内控水平不断提高。公司治理结构完全符合境内外三地上市规则的监管要求。

公司董事会按《公司法》、《证券法》、《公司章程》和政府各有关监管机构颁发的有关规定赋予的职责和程序对公司经营活动中的重大决策问题进行审议并作出决定；并对公司内控制度的建立健全、有效实施及其检查监督负责，董事会负责内部控制相关信息披露内容的真实、准确、完整；还根据要求做好定期信息披露及重大事项的公告，并及时对管理层提交的资产损失估计和核销建议作出决议。公司监事会切实履行监督职能，对公司董事会的各项决议提出专门意见。

国航公司始终遵循股东利益与公司利益至上的原则。公司能够确保所有股东享有平等地位和充分行使权力，并通过各种方式保持与股东的有效沟通；公司能够按照法定要求真实、准确、完整地披露信息，并在公司网站投资者关系网页按月持续披露有关生产经营数据，提高公司透明度，确保所有股东平等、及时获取信息；公司关联交易坚持市场化原则，定价公平合理，操作公正公开，程序依法合规，符合股东利益；公司无控股股东违规占用上市公司资金和增加对外担保情形；公司募集资金严格按照披露的用途使用，无募集资金用途变更情况；公司具有独立完整的业务及自主经营能力，主营业务突出，品牌价值卓越。

上市之初即颁布了《中国国际航空股份有限公司信息披露指引》，并建立了信息联络员报告制度。先后发布了2004年、2005年公司年度报告和半年度报告，从2006年第三季度起根据境内上市规则开始披露季度报告。国航不仅注意定期报告披露，而且注重临时报告披露，仅A股上市至今就已披露临时报告14份；不仅注意强制性披露，而且注重自愿性披露，在公司网站按月披露公司生产经营数据；不仅注意境外市场披露，而且注重境内市场披露，国内和国际会计准则下财务信息境内外同时披露，其他信息平等对待；不仅注意一次性信息披露，而且注重持续性披露，公司A股发行、“星辰项目”实施和中航兴业私有化推进均按规范化要求作了持续披露。2006年12月1日，获得上证2006年“中国上市公司最佳信息披露奖”，国航董事会秘书郑保安同时也获得了上证2006年“中国上市公司最佳董事会秘书奖”。上证2006年“中国上市公司最佳信息披露奖”的获得，标志着国航上市两年公司透明度显著提升，公司投资者利益得到有效保护和公司投资价值受到市场广泛认可，公司市场价值被进一步发现，公司良好诚信形象得以确立。

公司坚持将投资者利益放在首位，注重信息披露的真实、准确和完整，保证公开、公平和公正，终获投资者首肯，公司价值随治理质量得到提升。

6．利益相关者

在国外，在公司治理中考虑利益相关者的权益，鼓励利益相关者参与治理已经成为广为接受的观点。20世纪80年代初，以弗里曼（Freeman，1983）为代表的一些经济学家和管理学家从公司战略管理、企业伦理等角度，对企业治理结构的主体作了较详细的分析，并研究了利益相关者现象。布莱尔（Blair，1995）认为，公司应是一个社会责任的组织，公司的存在是为社会创造财富。公司治理改革的要点在于：不应把更多的权利和控制权交给股东，“公司管理层应从股东的压力中分离出来，将更多的权利交给其他的利益相关者”。同时，英国的《汉普尔报告》（1998）、经济合作与发展组织（OECD）于1999年6月推出的《OECD公司治理原则》、《美国商业圆桌会议公司治理声明》等重要的公司治理原则都把利益相关者放在相当重要的位置；在德国、荷兰、瑞士等欧洲国家，典型的利益相关者如员工等参与公司治理是相当普遍的。国内也有研究认为，企业的“第三种资本”——环境资本（environmental capital）日益重要，它是由企业的利益相关者诸如供应商、客户、债权人、员工、政府、社区等构成企业生存和发展的环境要素所提供的。2002年年初中国证监会和国家经贸委制定的《上市公司治理准则》对利益相关者的范围，利益相关者在公司治理中的地位、作用和权利等方面作了框架性的规范，并指出利益相关者拥有求偿权、知情权和参与权等，他们在公司治理中起作用的主要方式是公司与主要债权人的信息沟通，职工与董事会、监事会与经理人员的直接沟通与交流等。由此可见，利益相关者的相关问题已成为现行公司治理框架中不可或缺的一部分，为了客观、全面地评价公司治理的状况，公司治理评价指标体系包括利益相关者。

利益相关者部分的评价指标是目前国内外其他公司治理评价体系所不具备的，原因在于利益相关者在整个公司治理结构中的作用还停留在理论层面，至于利益相关者如何在公司治理中发挥作用及其效果的业绩评价很难界定。但是，一个完善的公司治理评价体系必须关注利益相关者，这是公司治理实务发展的趋势；同时，《上市公司治理准则》在这方面也作出规定，因而有必要在公司治理评价体系中考虑利益相关者评价指标。我们根据利益相关者在公司治理中的地位与作用，并且考虑到评价指标的科学性与可行性，主要从利益相关者参与公司治理和利益相关者关系的和谐角度设置反映利益相关者的评价指标。利益相关者参与方面主要评价其参与公司治理的程度，较高的利益相关者参与程度意味着公司对利益相关者权益保护程度和科学决策的可能性的提高；利益相关者和谐方面主要考察公司与由各利益相关者构成的企业生存和成长环境的关系协调程度。包括公司员工参与程度、公司社会责任履行状况、公司投资者关系管理、公司和监督管理部门的关系、公司诉讼与仲裁事项等评价内容。